前書き 2019年以降、整備・整理要請、政府による隠れ債務の監督、特別債の収益分配などの政策環境に加え、パンデミックや景気低迷といったマクロ要因も重なり、PPPに対する悲観的な声が絶え間なく上がっています。

先日、財政部が発表した『政府と民間資本の協力（PPP）の規範的な発展および透明性のある運営をさらに推進するための通知』（財金〔2022〕119号文、以下「119号文」という）は、インフラ投資を再活性化する重要なタイミングで発表されたものであり、「規範的な発展と透明性のある運営」という命題を掲げている点では、やや小細工的な印象を受けるものの、ようやく「3年間の困難期」を乗り切ったPPPにとって、一種の補償とも言えるでしょう。一方で留意すべきは、119号文が基本的にこれまでの規定を改めて明確にし、詳細化したものにすぎず、実質的な突破口をもたらしたものではないということです。そのため、現在のPPPに関する議論は、改めてその本来の姿に戻る必要があると言えます。

本稿は、題名に示されたレベルで展開し、PPPの未来に焦点を当てています。

• PPPの全体的な方向性を、堅実で実務的、かつ積極的かつ慎重なものに転換する。

財金〔2019〕10号文以降、PPP支援政策は主管外の各省庁や地方の文書に散見されるようになり、PPPの導入は低迷しました。今回、「規則の詳細化と透明性の確保」を強調した119号文が発表されたことにより、PPPは正式に成熟・安定段階に入り、市場シェアが適正な範囲に戻るとみられます。今後のPPP政策において大幅な調整が行われる可能性は低く、大きな好材料も期待しにくくなりました。

同時に、投資・融資制度改革およびPPPによるインフラ投資全体の改善効果が波及することにより、長期的にはPPPが「市場化、運営重視、安定した収益、長期的スケジュール」という特徴を持つ非政府公共建設・公共運営分野に注力していくことになるでしょう。119号文もまた、ある意味でこの傾向を暗に示しています。

• プラットフォーム企業の転換がPPPに与える影響を拡大する

財政省が昨年中頃、PPPプロジェクト・プールのTOT審査を一時停止したことをきっかけとして：当時、一部の地方政府とその傘下のプラットフォーム企業がTOTを用いて「左手で右手に渡す」ように財政収入や保証収益を水増ししていたことが判明し、財政省はやむを得ず審査を一時停止せざるを得ませんでした。

しかし、審査停止は結局長期的な解決策とは言えません。今回、119号文によりTOTの審査の門戸が再び開かれ、以下の3つの側面に重点を置いて同様のリスクを防ぐこととなりました。

まず、当該レベルのPPPにおいて、社会資本の参入を禁止する対象は「地級市および県・区レベルの地方人民政府が実質的に支配する国有企業（上場会社を除く）」と強調されています。これは以前の「プラットフォーム会社＋プラットフォーム会社が実質的に影響を及ぼす可能性のある国有企業」という表現に比べて、より簡潔で分かりやすく、偽装や不正がしにくくなっています。

次に、社会資本側の資格について徹底的な審査を強化し、内部情報や関連取引、政企間の権限と責任の不明確さ、地域保護主義などを防ぎます。

最後に、TOTプロジェクトは長期にわたり安定した経営収益を確保すること（活性化の価値条件）、国有資産の評価・譲渡手続きを厳格に履行すること（PPP手続きによって国有資産の譲渡手続きが隠蔽されるのを防ぐ）、そして譲渡価格を合理的に設定すること（財政収入の水増し防止、国有資産の流出防止、隠れた債務の防止）が不可欠であることを改めて強調します。

筆者は、プラットフォーム企業と政府を完全に切り離すよう一律に求めることは、ある意味で「親子関係を断つ」という空論にすぎないと考えます。早急にABOモデルから合理的な要素を吸い上げ、参考にすることを提案します。プラットフォーム企業が政府債務の精査・解消を行い、政府の融資機能を担わなくなった後、公式文書によりプラットフォーム企業が特殊な公益目的の担い手であることを確認し、政府がプラットフォーム企業に対して「直接経営権を付与する」（または「コンプライアンス型ABO」とも呼ぶ）モデルを構築してインフラ整備に参画させることが望ましいでしょう。これにより、プラットフォーム企業が自らのレベルにおけるPPPから離れることによる悩みが解消されるだけでなく、PPPにおける民間資本の機会を奪うことも防げます。

別の試みとして、プラットフォーム企業は今後、準営業的な非産業プロジェクトに主に投資したり、政府の投資プロジェクトを代行して建設したりすることが考えられます。これらの二つのタイプのプロジェクトは、性質上、転換後のプラットフォーム企業により適しています。

• 公共およびインフラ分野における投資・融資の境界が徐々に明確になりつつあります。

現在の実践と配套政策を踏まえると、筆者はインフラ投資・融資がおおよそ「3つの3」の傾向を示すと考えています。すなわち、3つの主体（政府、プラットフォーム会社、社会的勢力）、3つのモデル（政府投資、PPP、企業投資）、3種類のプロジェクト（非営利型、準営利型、営利型）が相互に重なり合い、公共およびインフラ分野における投資・融資の境界を描き出します。簡潔に述べると：

• 政府

非営利プロジェクトへの投資には、政府の投資資金を用いるプロジェクトおよび政府が実施するプロジェクトが含まれます。財政資金が確保された場合、プラットフォーム会社が代行建設を実施することが可能です。この場合の代行建設は、投資建設モデルではなく、建設管理モデルとなります。

• プラットフォーム会社

主に投資市場メカニズムが整備されていない市町村系の事業および準営利性プロジェクトを支援し、政府の非営利性プロジェクトの実施を補助する。

• 社会資本

投資市場のメカニズムを整備し、産業経済的特性を有する事業、準事業および非営利の公共プロジェクト（政府が支払いや補助を行うプロジェクトは慎重に選択すること。PPPプロジェクトは必ず運営内容を含むこと）。

投資境界が重複する地域については、プロジェクトの主導者が、プロジェクトの具体的な実情に応じて投資・建設モデルを選択すべきです。

• PPPと他の融資モデル／ツールの統合が進む

公共およびインフラ分野において、PPPは、公共の責務と商業的利益追求、隠れ債務の監督と変則的融資、リターンと財政承認、国有企業の進出と民間企業の退出といった本質的な矛盾から、広く一般化することは不可能です。そのため、他のモデルやツールと融合する道筋を模索することが必要であり、またそうすべきです。

• PPP+EOD/TOD

EODは、難易度の高いガイドライン＋総合開発型のモデルに該当し、社会資本の専門性と経験が適切に参入するのに最適です。PPP+EODは、プロジェクトの融資可能性と運営可能性を高め、投資収益と公共的アウトプットの両面で高いリターンを同時に実現します。119号文では、「グリーンガバナンス（ESG）評価の導入を模索し……プロジェクトの潜在的な経済効果、社会効果、環境効果を掘り起こし、全体的かつ長期的な視点で精算を行う……」と提唱されていますが、これは実際にはPPPを先行させ、公共およびインフラ分野においてEODなどのモデルの核となる要素を全面的に参考にするものです。

しかし現在、一部の政府はEODなどのプロジェクトにおいてPPPを採用することを好まず、あるいは分割型PPPモデルのみを採用しています。その理由の一つが、EODプロジェクトは特別債を申請できるのに対し、PPPは申請できないためです。これは現在、PPPと特別債を併用できないことによる負の効果の一つとなっています。

• PPP＋特別債

財政部が第13期全国政治協商会議委員による提案3856号に対する回答を公表した後、「PPP＋特別債」はこれまでの「原則禁止、ただし一定の余地を残す」という方針から、「積極的に検討し、慎重に適用する」へと緩和されました。ただ、特別債とPPPの間には資金調達および返済責任の主体に関する根本的な対立が存在するため、関係各部門は慎重な態度を取っており、政策の整合がいつ、あるいは果たして実現できるのかは未だ不明です。

筆者は、PPP＋特別債を心から支持しているわけではありませんが、現時点では、特別債には期限とプロジェクトの資金需要とのミスマッチ、省レベルの枠組みが十分でないこと、返済原資の見通しが不確実であるといった課題があります。既に少数ながらもPPPと組み合わせて成功した事例をもとに、普遍的に適用可能な手法を模索すれば、大きな可能性が期待できるでしょう。

• PPP＋公募REITs

REITsプロジェクトにおける基礎資産の相当部分がPPPプロジェクトから得られているため、移管が完了した後、ファンドマネジャーは通常、元の社会資本側にプロジェクトを引き継いで運営させます。そのため、PPPとREITsには天然の親和性があります。

問題点としては、REITsがPPPプロジェクトの選別基準を厳しく設定しているため、基礎資産の条件を満たすプロジェクトの割合が高くないことが挙げられます。しかし、この状況は一部の既存PPPプロジェクトに対して改善や改修を促すことにもつながっています。一方、選別基準を満たせば、PPPとREITsは互いに相乗効果を発揮し、より深く着実に進んでいくことは疑う余地がありません。

F+EPC、ABO、EPC+Oなどのその他の一般的なインフラ整備モデルは、独自の優位性を持つものもあれば、単なる建設管理モデルに過ぎないものもあり、あるいはPPPと組み合わせての適用が制限されるため、本稿では取り上げません。筆者は別の論文において、こうしたインフラ整備モデルの選択・適用やその長所・短所について詳しく解説する予定です。

• PPPが「完全な透明性」の監督時代へ突入する

財金〔2018〕23号文において資本金の透過的審査が提唱された後、119号文では新たに「社会資本側の資格の透過的管理」と「規範的な運営の推進および地方政府の隠れた債務に対する透過的審査の強化」が打ち出されました。これにより、PPPは表層から内実に至るまで全面的な透過的監督の対象となりました。

プロジェクトの資本金レベルについては、23号文が明確に階層を掘り下げるよう定めてはいませんが、建設分野における金融監督の目的と実務から見れば、通常はプロジェクト会社のレベルまでで十分であり、それ以上法人または自然人株主のレベルまで掘り下げる意味はほとんどありません。

23号文に比べ、119号文の2つの「透過」については、実務において正確に理解する必要がある。

資格審査の観点から見ると、地市および県区政府が実質的に支配する国有企業は、当該レベルのPPPにおける民間資本の事業者となることができません。では、国有企業（プラットフォーム会社を含む）が少数株式を取得した地元の民営企業についてはどうでしょうか？もし可能であるとすれば、政府や国有企業が地元民営企業を操り、他地域からの競合業者を排除する内部取引や地方保護主義が生じるおそれがあります。一方、認められない場合でも、明確な禁止規定は存在しません。また、「実質的支配」を広義に解釈するのか狭義に解釈するのか、具体的には株式保有・支配・間接保有のいずれかを必須とし、その割合はどれくらいでなければならないのか、あるいは単に管轄内の政府の影響力に基づくだけで認定できるのかといった点についても疑問が残ります。

規範運営の面では、原文「PPPプロジェクトの規範運営に影響を及ぼし、地方政府の隠れ債務を増加させるその他の状況が存在しないか」における句点の前後は並列関係であることに留意する必要があります。財政部の厳格な解釈によれば、ペネトレーションを通じて「規範運営」に影響を及ぼすと判明した場合（単なる商業運営の不規則性を含む。たとえ隠れ債務のリスクがなかったとしても）は、一切登録してはならないことになります。これは明らかに過剰な対応であり、関係各所はこれについて説明を行う必要があるでしょう。

結語： 119号文の意義は、PPPの視点から中国のインフラ投資・融資制度改革の進展を垣間見ることにあり、PPPモデルが「健全な協力と質の向上・効率化」という本来の姿に戻りつつあることを確認することにあります。もちろん、本稿ではPPPおよびインフラの投資・建設・運営モデルに関する現状の特徴と今後の動向について、いくつかのポイントを挙げて触れるにとどまります。この壮大なテーマについては、まだまだ多くの議論の余地があります。

著者略歴：

ハン・ティエンフー

遼寧同方法律事務所の弁護士で、公共・インフラ、環境保護・新エネルギー、土木建築分野の専門家です。国内トップクラスのインフラ整備チームにおいて長年にわたり豊富な実務経験を積んでいます。韓弁護士は、汚水および流域総合管理、新エネルギー、交通、地域型インフラプロジェクトをはじめ、不動産および建設工事関連の多数のプロジェクト・案件を主導してきました。顧客には、国務院国有資産監督管理委員会、新華社などの政府機関、三峡集団、首创股份などの中央企業や地方国有企業、さらに維維股份、京鵬環宇股份などの民間企業グループが含まれます。

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